Hace cinco años, la especulación financiera campaba a sus anchas. Era el apogeo de las acciones meme, las SPAC, los tokens no fungibles y criptos de dudosa calidad como Dogecoin. En el verano de 2021, Richard Bernstein, antiguo estratega cuantitativo de Merrill Lynch convertido en gestor de fondos, enumeró cinco factores que apuntaban a la existencia de una burbuja. En cuestión de meses, la renta variable de EE UU tocó techo y, durante el año siguiente, entró en un mercado bajista. Ahora la llamada “burbuja de todo” ha regresado con fuerza. Esta vez, los riesgos a la baja parecen mucho mayores.
El apalancamiento alcanza niveles récord mientras proliferan opciones ultracortas o ETF apalancados
Hace cinco años, la especulación financiera campaba a sus anchas. Era el apogeo de las acciones meme, las SPAC, los tokens no fungibles y criptos de dudosa calidad como Dogecoin. En el verano de 2021, Richard Bernstein, antiguo estratega cuantitativo de Merrill Lynch convertido en gestor de fondos, enumeró cinco factores que apuntaban a la existencia de una burbuja. En cuestión de meses, la renta variable de EE UU tocó techo y, durante el año siguiente, entró en un mercado bajista. Ahora la llamada “burbuja de todo” ha regresado con fuerza. Esta vez, los riesgos a la baja parecen mucho mayores.
Bernstein, ahora jefe global de macroeconomía de Janus Henderson, situó el aumento de la liquidez como primer factor de una burbuja. En 2021, la oferta monetaria de EE UU se disparaba tras los enormes programas de compra de bonos que la Reserva Federal había puesto en marcha por la pandemia. Ese exceso de efectivo acabó llegando a la Bolsa. El balance del banco central de EE UU ya no crece de forma explosiva. Aun así, dice Bernstein, las condiciones financieras siguen siendo hoy extraordinariamente laxas. El índice de la Fed de Chicago que mide esta variable ha seguido una tendencia descendente desde finales de 2022, aunque permanece algo por encima de su mínimo de 2021.
Un segundo factor era el alza del apalancamiento. En 2021, Bernstein señalaba que muchos minoristas —entre ellos el 80% de los pertenecientes a la generación Z— se endeudaban para comprar acciones. Los especuladores también usaban opciones sobre acciones individuales para potenciar sus retornos. Hoy hay aún más apalancamiento. La deuda de margen ha estado creciendo más deprisa que la hipotecaria y la de tarjetas, dice Bernstein, y está ya en máximos tanto en dólares como en relación con el PIB.
Las opciones que vencen el mismo día de su contratación suponen en torno a la mitad del volumen total negociado de opciones sobre acciones de EE UU. El apalancamiento de los hedge funds también está en máximos. A comienzos de 2021, Archegos Capital Management, excesivamente apalancado, se hundió. Este verano tuvo problemas Situational Awareness, que se había endeudado mucho para comprar acciones relacionadas con la inteligencia artificial (IA). El hedge fund, dirigido por el exempleado de OpenAI Leopold Aschenbrenner, logró evitar la suerte de Archegos después de que Citadel interviniera para adquirir la mayor parte de sus valores cotizados.
Otras fuentes populares de endeudamiento especulativo son los ETF apalancados sobre acciones individuales. Defiance ETF, una gestora de activos, planea incluso lanzar ETF de valores populares como Palantir y Nvidia que se apalancan cada hora. La Bolsa Mercantil de Chicago lanzó en verano futuros perpetuos sobre acciones individuales.
Las grandes burbujas de inversión suelen ir acompañadas de un rápido aumento del número de especuladores, atraídos al mercado por operadores financieros oportunistas. Bernstein incluyó la democratización del mercado como tercer factor de una burbuja. En 2021, Robinhood, el bróker basado en una app, era la plataforma preferida de la multitud que se lanzó de cabeza sobre acciones meme y SPAC de las que hablaba en el foro WallStreetBets de Reddit. Robinhood, cuya aplicación guardaba cierto parecido con una máquina tragaperras electrónica, ofrecía operaciones sin comisiones y préstamos de margen baratos.
Antes de su salida a Bolsa en julio de 2021, Robinhood declaró 18 millones de “cuentas financiadas”. Desde entonces ha sumado otros 10 millones de clientes. El CEO, Vlad Tenev, sigue ensalzando su misión democratizadora: “La velocidad de desarrollo de nuestros productos se centra en un objetivo: convertir a todo el mundo en propietario”, dijo en julio. En este caso, esa “velocidad de desarrollo” se refiere a la ampliación de los servicios de Robinhood, desde la negociación de acciones, acciones fraccionadas y criptomonedas hasta la creación de mercados de títulos tokenizados —valores vinculados tanto a compañías no cotizadas como OpenAI, como a acciones meme cotizadas como AMC Entertainment— y mercados de predicción.
Los contratos sobre eventos
Estos, que permiten a los usuarios negociar contratos binarios sobre una amplia variedad de acontecimientos, han despegado. Los ingresos de Robinhood procedentes de los “contratos sobre eventos” superan ya los de su negocio de criptos. La tradicional distinción entre inversión, especulación y juego puro y duro se está desmoronando. Kalshi, que colabora con Robinhood, solicitó hace poco permiso para emitir contratos perpetuos. Como observa Bernstein, “cuando la gente confunde los mercados financieros con los mercados de predicción, algo ha ido realmente mal”.
El cuarto factor que señala una burbuja en el mercado es el aumento de las nuevas emisiones. Hace cinco años, la cantidad captada por nuevas firmas que salían a las Bolsas de EE UU alcanzó un máximo histórico. Las SPAC tecnológicas —entre ellas Virgin Galactic, de turismo espacial; Nikola, de camiones eléctricos; y el desarrollador de baterías QuantumScape— causaban furor. Desde entonces, Nikola se ha declarado en quiebra, mientras las acciones de Virgin Galactic y QuantumScape han perdido más del 95% desde sus máximos. Hoy, el mercado de OPV está aún más caliente. En junio, SpaceX —puede que la mayor acción meme de la historia— captó la cifra récord de 75.000 millones. Anthropic prepara la suya con una valoración que se baraja en 2 billones. Incluso las SPAC están volviendo.
El quinto y último factor de una burbuja señalado por Bernstein era el aumento del volumen negociado. Por entonces, el volumen de contratación en la Bolsa de EE UU estaba un 25% por encima de su media a largo plazo. Este año, la negociación de acciones es aún más frenética. En enero, el volumen medio diario negociado en acciones de EE UU superó por primera vez el billón de dólares. Este verano, la contratación de renta variable por minoristas se acercaba al doble de su nivel medio desde el inicio de la década, según Citadel. El volumen del mercado Nasdaq también está en máximos históricos.
La burbuja de todo demostró ser vulnerable al fin de la era de los tipos cero que llegó en 2022. Hoy, los tipos y las rentabilidades de los bonos han vuelto a niveles más normales. En otros aspectos, sin embargo, la burbuja actual parece mucho más peligrosa.
La Bolsa de EE UU está hoy aún más concentrada en un puñado de gigantes y cada vez más expuesta un único tema: la IA. Aunque OpenAI y Anthropic siguen fundiendo efectivo, la inversión en IA impulsa los beneficios empresariales. Buena parte de esa inversión se financia con deuda. El antiguo estratega de Morgan Stanley David Roche señala que la deuda total, dentro y fuera de balance, de los gigantes tecnológicos de EE UU y los laboratorios de IA supera los 3 billones. La financiación circular entre los principales actores de la IA depende de forma crucial de que se mantengan las expectativas de un alza de los ingresos en continua aceleración, de modo que incluso la más mínima desaceleración amenaza con socavar todo el edificio. Los inversores prudentes deberían prepararse no para una repetición del breve mercado bajista de 2022, sino para algo mucho más drástico.
Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías
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