Los bonos con más riesgo que pueden emitir las entidades financieras alcanzan los primeros puestos del ranking de preferencias de los inversores en renta fija. Los denominados contingentes convertibles (cocos, en el argot), que computan como capital adicional de primer nivel (AT1), permiten a los bancos mejorar sus ratios sin crear acciones nuevas. Y la buena noticia —para ellos— está en que el coste de emitirlos, calculado como el diferencial respecto a las referencias libres de riesgo (midswap), se sitúa de media en niveles históricamente bajos de 300 puntos básicos, de acuerdo con los datos de Bloomberg. Los bancos están sacando partido de la situación y llegan a doblar su duración mínima, hasta los diez años.
La fuerte demanda reduce a mínimos los diferenciales de los bonos ‘cocos’ y permite ampliar a una década el periodo en el que pagan un interés fijo. El Santander, el BBVA y Unicaja sacan partido de la situación
Los bonos con más riesgo que pueden emitir las entidades financieras alcanzan los primeros puestos del ranking de preferencias de los inversores en renta fija. Los denominados contingentes convertibles (cocos, en el argot), que computan como capital adicional de primer nivel (AT1), permiten a los bancos mejorar sus ratios sin crear acciones nuevas. Y la buena noticia —para ellos— está en que el coste de emitirlos, calculado como el diferencial respecto a las referencias libres de riesgo (midswap), se sitúa de media en niveles históricamente bajos de 300 puntos básicos, de acuerdo con los datos de Bloomberg. Los bancos están sacando partido de la situación y llegan a doblar su duración mínima, hasta los diez años.
El objetivo es retener el mayor tiempo posible las favorables condiciones del mercado con las que estos instrumentos se emiten ahora: diez años es mejor que cinco. De las entidades españolas, el Santander, el BBVA y Unicaja han salido al mercado en las últimas semanas al compás del entorno de récords en el que se mueven en Bolsa las acciones de las entidades y que en los últimos 12 meses se disparan un 50%, un 48% y un 44%, respectivamente. La guerra de Irán pasó factura tanto a su deuda como a su valor en Bolsa en las primeras semanas, pero ahora las turbulencias han quedado atrás.
Los bancos están construyendo un muro de protección de sus ratios de solvencia a precios muy atractivos y a largo plazo que les permiten blindarse de eventuales problemas futuros. Alfonso Benito, director de Inversiones de Dunas Capital Asset Management, explica que “la salud del sector financiero es el motor de la demanda; sus niveles de solvencia son elevados, sus provisiones se sitúan en niveles ultrabajos y no hay atisbos de que vayan a subir los impagos en sus créditos”. Existe una elevada liquidez en el mercado y los inversores están ávidos de cupones elevados; el cóctel es perfecto para este tipo de instrumentos, con una emisión en cocos por parte de los bancos europeos de 22.000 millones de euros en lo que va de 2026, según los datos recopilados por Société Générale.
El BBVA y el Santander han sido los pioneros en España en la ampliación del periodo hasta que llegue la ventana del posible (no garantizado) rescate; es decir, cuando la entidad puede ejercer la opción de compra de ese bono (call). El primero lo ha situado en siete años y el segundo, en diez. Se colocaron en dólares y con diferenciales en el entorno de los 300 puntos básicos una vez agotado el periodo a tipo de interés fijo. Carlos Cortezo, responsable de Mercado de Capitales para instituciones financieras en Société Générale, señala que “los bancos ven la posibilidad de emitir a un coste bajo y están ampliando el periodo en el que se garantizan esos tipos”. “Las entidades europeas disponen de unos balances saneados y niveles de solvencia elevados, en especial las españolas”, añade. Unicaja, un emisor menos recurrente que los dos bancos más internacionales de la banca española, salió el mes pasado con una duración habitual de la opción de compra de cinco años y medio.
La fórmula preferida, sin embargo, es la de una duración más elevada. El 65% de los cocos colocados por entidades europeas este año supera los seis años. “Están aumentando las duraciones de las opciones de compra de las emisiones, porque las curvas no tienen pendiente en las partes largas. Es decir, el precio de emisión a cinco años es muy parecido al de siete o diez años”, resume Joaquín Álvarez-Borrás, gestor de Renta Fija de Bestinver.
Pablo Lladó, director de Mercado de Capitales de Crédit Agricole, añade que los bancos están sacando partido del reducido coste de colocar esta deuda con opciones de amortización cada vez más alejadas. “Los bonos españoles se venden sin el menor problema; hay más dificultades con otros países, como Italia y Francia”. Y agrega que “los tipos de interés en la deuda pública están subiendo por la creencia de que las necesidades de financiación de los estados se dispararán”.
Que los diferenciales estén en mínimos —300 puntos básicos, frente a la media de 400 desde que se creó el instrumento tras la Gran Crisis Financiera de 2008— no significa que sus rentabilidades sean reducidas. Los cupones de los bonos emitidos en euros se sitúan entre el 5,5% y algo más del 7%, y el 8% en los emitidos en dólares. La comparación es muy favorable frente a la deuda soberana. En España, el bono a 10 años paga un 3,5% y su equivalente estadounidense, un 4,5%. Francisco Chambel, director de Mercado de Capitales en Iberia de Unicredit, indica que “los rendimientos son atractivos, porque las referencias para construir los bonos han aumentado, lo que compensa la reducción de los diferenciales”. El tipo de interés libre de riesgo a cinco años en euros ha pasado del 2,8% de antes de que estallara la guerra de Irán a situarse por encima del 3%. Su equivalente a 10 años ha subido 40 puntos básicos.
Andrés Calzado, managing director de Mercados de Capitales de Nomura, explica que “los bancos europeos pueden emitir AT1 en el euromercado a cupones muy atractivos, por debajo del 6%”. “Muchas entidades están aprovechando estas condiciones para refinanciar emisiones que tienen calls en los próximos seis meses”, explica. El directivo resalta la incertidumbre sobre el impacto de la guerra y que se esperan subidas de tipos, por lo que “es mejor emitir ahora con estos cupones que esperar a después del verano, cuando hay más posibilidades de que las emisiones salgan más caras”.
Eso sí, la especie de paraíso que supone ahora el mercado de cocos para los bancos dista de serlo para los inversores. Varios expertos avisan de los riesgos de entrar en este tipo de instrumentos en el momento actual. De entrada, su valor se degradará si los tipos de interés fijados por los bancos centrales suben, como el mercado prevé.
El director de inversiones de Dunas Capital Asset Management advierte de que los cocos son perpetuos y, pese a que existe un pacto no escrito de que las entidades ejercen las calls, no hay garantía de que sea así siempre. De hecho, no lo ha sido en el pasado. El Santander no amortizó una emisión en la primera ventana de amortización en 2019, y la misma situación se produjo en 2022 y 2023, con el Sabadell y con el banco que preside Ana Botín, respectivamente.
Rafael Valera, consejero delegado de la gestora Buy & Hold, lanza un aviso a navegantes y dice directamente queno ve valor en los cocos que están saliendo ahora con fechas para amortizaciones crecientemente lejanas, menos generosas que las colocaciones antiguas si finalmente los bancos no las rescatan. Este año, 16 emisiones alcanzarán sus fechas de amortización anticipada y, salvo sorpresa, serán reemplazadas con flamantes bonos con estas nuevas condiciones. “El mercado que se está creando es de menor calidad para el inversor”, sentencia el experto de Bestinver.
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